傳媒板塊因過(guò)往年份并購重組較多，傳媒?jīng)_擊我們年報首先拆分了板塊內83家上市公司的行業(yè)內生數(′ω｀*)據（將收購標的的業(yè)績(jì)回溯到過(guò)往(???)年份，熨平并表影響）——備考收入(╯°□°）╯增速、年年年板回溯后的報??總毛利(li)率；并剔除了個(gè)別數據極端異常的??個(gè)股。

從回溯后的結(???)受較備考收入增速來(lái)看，游戲率先出??清，外部影視(′?｀*)明顯受沖擊，塊邏營(yíng)銷(xiāo)毛利率持續下滑、傳媒?jīng)_擊出版穩?。?/p>

1）游戲板??塊2018年內生增速略有放緩（11.91%，行業(yè)2017年內生增速為15.66%）??，年年年板考慮到版號2018年停發(fā)8個(gè)月，報總我們判斷該影響有約半年的結受較滯后期，對板塊2018年??內生增速、外部毛利率略有影響；但這一政策變化最大的塊邏影響(xiang)，我們判斷為(?????)行業(yè)出清，傳媒?jīng)_擊龍頭集中度提升，體現在板塊整體財務(wù)數據上，“經(jīng)營(yíng)性現金流量?jì)纛~-凈利潤”這一指標轉正，具備一定的指引意義。

2）影視受政策影響的財務(wù)數據變化最為劇烈，考慮到影視板塊近幾年來(lái)內生增速持續靚麗，2018年內生增速大幅放緩至1.74%，預計這一影響將持續至2019年；院線(xiàn)板塊財務(wù)數據穩健，其中非票業(yè)務(wù)內生增速結束了過(guò)往大幅增長(cháng)的態(tài)勢，預計未來(lái)非票業(yè)務(wù)增速將持續整體性放緩。

3）營(yíng)銷(xiāo)板塊收入內生增速有提升數字媒體營(yíng)銷(xiāo)，主要受益于傳統營(yíng)銷(xiāo)部分的回暖；議價(jià)能力無(wú)改善，板塊??最為關(guān)鍵的毛利率指標加速下降（由2017年的24.68%下降至18.2%，其中數字營(yíng)銷(xiāo)部分的毛利率由2017年的16.95%大幅下降至11.08%）數字媒體┐(′д｀)┌營(yíng)銷(xiāo)，板塊內個(gè)股分化最(zui)劇烈，行業(yè)出清力度預計較大，“經(jīng)營(yíng)性現金流量?jì)纛~-凈利潤”這一指標轉正。

4）出版板塊整體穩健，內生增速略??有提升，毛利率基本穩定，從板塊內結構來(lái)看，教輔教材相對穩健，一般圖書(shū)內生增速由2??017年的7.96%明顯提升至12.2??9%。

5）廣電板塊內生增速放緩，毛利率基本穩定。

傳媒互聯(lián)網(wǎng)2018年外部沖擊較大，部分財務(wù)指標變化劇烈，利潤表均惡化，??但資產(chǎn)負債表部分指標（商譽(yù)、應收賬款周轉率）已開(kāi)始體現行業(yè)的加速出清?；ヂ?lián)網(wǎng)紅利見(jiàn)頂、政策收緊??的沖擊，是利潤表惡化的主要??原因，相較2019年行業(yè)回暖預期下的財務(wù)報表改善，我們更關(guān)注互聯(lián)網(wǎng)下半場(chǎng)、5G落地的預期下，傳媒互聯(lián)網(wǎng)板塊2019年的邏輯巨變——未來(lái)已來(lái)??，指向板塊的β邏輯：

我們(?⊿?)認為互聯(lián)網(wǎng)的底層邏輯有二：1）連接，實(shí)現信息提供與匹配；2）??連接后??源源不斷產(chǎn)生數據，進(jìn)一步衍生出來(lái)各種通用技術(shù)。連接帶來(lái)了消費互聯(lián)網(wǎng)的大繁榮，人口紅利見(jiàn)頂、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)帶來(lái)的數據量暴增、5G與IOT未來(lái)帶來(lái)的智能設備增加，產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)正走向繁榮。

互聯(lián)網(wǎng)┐(′?｀)┌下半場(chǎng)將逐步形成“數據信仰”，當企業(yè)將看待??“流量”的視角由“入口”轉變?yōu)椤百Y(′?_?`)產(chǎn)”后，“數據”的價(jià)值將(jiang)迅速放大，而這部分數據資產(chǎn)潛在價(jià)值被充分開(kāi)發(fā)的過(guò)程將引領(lǐng)未來(lái)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的蝶變——存量中的消費互聯(lián)網(wǎng)博弈及重構（ARM云服務(wù)有望重構消費互聯(lián)網(wǎng)的規則）、增量中的產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)加速崛起（產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)以企業(yè)為用戶(hù)，滲透領(lǐng)域(yu)廣泛）。

基于以上推演，我們判斷5G時(shí)代的巨變在傳媒互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)體現為新內容、新媒介、營(yíng)銷(xiāo)科技，參考4G對內( ?▽?)容迭代的顯著(zhù)作用，內容產(chǎn)業(yè)的升級迭代推演為：VR(′；ω；`)、AR等新內容（基于計算機視效）、基于新智能終端的(?⊿?)媒介形態(tài)升級及分發(fā)格局變化、營(yíng)銷(xiāo)科技（由服務(wù)商轉型為運營(yíng)商）；同時(shí)，多智能終端分發(fā)(╬ ò﹏ó)預期(′；д；`)下的牌照（5G牌照）、內容風(fēng)控（流量思維向媒體思維轉變）；此外，傳統媒介作為企業(yè)用戶(hù)，其內部及上下游的互聯(lián)網(wǎng)化。

投資建議：未來(lái)已來(lái)，當下過(guò)渡階段的β邏輯已清晰，重點(diǎn)關(guān)注以下邏輯線(xiàn)，1）內容(rong)風(fēng)控、新(xin)內容：光一科技、恒信東方；2）內容分發(fā)：芒果超媒、吉比特、游族網(wǎng)絡(luò )、完美世界；3）營(yíng)銷(xiāo)科技：宣亞國際、每日互動(dòng)、數知科技；4）傳統媒介互聯(lián)網(wǎng)化：中國電影、萬(wàn)達電影、中國出版、北京文化；5）5G牌照：貴廣網(wǎng)絡(luò )、東方明珠。

風(fēng)險提(ti)示：5G落地速度低于預期、轉型期財務(wù)數據滯后的風(fēng)險。